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一、价值投资的真谛
在我从大学毕业、刚参加投资工作的时候，我经常听到人们讨论市场。在这其中，在绝大多数时候，人们讨论着股价、指数点位、基金净值，等等。
偶尔，也会有人提到一个词，“基本面”。但是，这个“基本面”往往被淹没在一堆其它的“面”里，比如“消息面”、“资金面”、“技术面”、“政策面”，似乎“基本面”只是众多关注点中的一个方面罢了。
以上所说，就是股票市场的常见状态。人们以为，股票市场中真正的财富，是由股价、以及以股价为基础所构成的指数点位、基金净值所组成的。而企业的基本面、也就是企业的真实经营状态、财务报表数据、有效资产等等，只不过是解释股价的一个方面。
多年以后，我才明白，这种“股价最重要”、“基本面只是诸多影响股价因素中的一员”的理论，真是大错特错，这正是“举世混浊，众人皆醉。”
企业基本面是投资的全部价值所在
对于商业投资来说，任何有一点商业常识的人都会知道，当我们花钱买下一家公司、或者一家公司的部分股权时（很少有人会一下收购一家公司100%的股权），我们获得的价值，与我们付出了多少钱、或者别人给这家公司多少报价，其实毫无关系。
在购买股权时，投资者获得的真正价值，无非就是这家企业、这部分股权本身的商业价值。别人、或者说市场，愿意给这部分股权什么样的报价，和这部分股权到底值多少钱，其实一点关系都没有。
但是，为什么到了股票市场，事情就会变得不一样呢？
为什么因为股票市场有着比股权市场更加活跃的报价，我们就应该认为，股票市场的价值是依托在股价上、而不是依托在企业的真正价值、也就是基本面上？
一个聪明的投资者应该意识到，沃伦﹒巴菲特的那句名言“价格是你付出的，而价值才是你得到的”，才是这个市场上的真理。
当我们花钱买了一家公司的部分股权时，不论这种交易行为，是发生在线下（股权交易市场、产权交易所），还是线上（公开股票交易市场），事情的本质都不会有一点点改变。我们在交易中所出的价格、和别人对我们买到的股票所给出的价格，和这笔交易带来的真正价值，其实毫无关系。
当一家公司的盈利是100元时，市场给出100倍的PE估值，这家公司的市值就是10,000元。市场给出3倍的PE估值，市值就是300元。但是，公司的盈利会因为这种报价改变吗？基本上不会。（在反身性的作用下会有小幅改变，但是幅度一般不大，在此不论。）
所以说，当股价改变时，公司还是那个公司，价值还是那个价值，只是有些人给的报价不同罢了。
找到价值的锚
在参加工作多年以后，当明白了股价只是投资组合价值之上的浮云、只有投资组合本身的商业价值才是真正到手的东西以后，我如大梦初醒般，开始从另一个视角看待证券市场。
在短期，什么是股价上涨、下跌？股票上涨代表价值增加、下跌代表价值消失吗？不不不，它们之间一点关系都没有。股票价格上涨，代表市场情绪高昂，反之代表市场情绪低沉，仅此而已，和价值一点关系都没有。
在短期，当股票指数上涨、下跌以后，价值会随之改变吗？也不会。股票指数是由无数股票价格所构成的，本身也是一个价格指数。它的变化，和价值多少，毫无关系。
在短期，当基金净值上涨、下跌的时候，价值在改变吗？这件事情得分开看。如果基金净值上涨，只是由于持仓股票的估值改变，那么基金净值上涨就和股票价格变动一样，只是情绪的波动。而如果净值上涨来自投资经理的交易导致的价值增加，那么另当别论。
当一只股票，从10元涨到20元，估值却也同时从30倍PE上涨到60倍时，聪明的投资者不会沾沾自喜，他会看到危险。而当一个基金的净值，从2元下跌到1元，同时其投资组合对应的盈利却稳定在0.1元时，聪明的投资者也会知道，现在基金的PE只有10倍，机会开始变得比风险要大。
当我们能够从“价值才是我们所得到的、价格只是市场情绪的反映”这个角度，来思考股票投资时，投资者才会找到自己投资的真正的“锚”。
所以说，对于价值投资者而言，我们要做到“举世誉之而不加劝，举世非之而不加沮”，只衡量价值，不衡量股价。中国古老文化的人文精神，在今天发源于西方市场经济的价值投资上，竟然得到了完美的再现。
价值投资者需要自己的价值数据
另一方面，能够从价值、而不是价格角度，看待自己投资组合的投资者，一定不会满足于一般股票交易系统所提供的数据。
这种市面上常见的股票数据，往往会很明确的告诉你许多信息，比如你的股票账户中所包含的股票组合，现在市值是多少、比去年变化了多少、打败了多少其它投资者，等等。这些数据往往做的简单易懂，让人一目了然。
但是，这些数据不会告诉你，你的账户现在所拥有的证券，对应的净资产是多少、每年净利润是多少、股息是多少、这些基本面的数据比去年变动了多少，等等。
同时，聪明的投资者，也不会满足于绝大多数基金提供的报表。这些报表往往会告诉你，基金净值是多少、投资组合包含了哪些股票，但是不会告诉你，这些股票的基本面加在一起是多少。
同样的，聪明的价值投资者也不会满足于股票指数的点位播报。比如说，“今年沪深300指数，比去年上涨了20%”，这个数据并不够完善。我们更希望得到的数据是这样的：“今年沪深300指数比去年上涨了20%，其中净利润上涨8%、PE上涨11%；股息上涨10%、股息率上涨9%；净资产上涨9%、市净率上涨11%。由此可见，这是一个基本面和估值同时抬升的行情。”
对于明白了“价值才是最重要的、价格只不过是浮云”的投资者来说，以上这些基于价值的数据，并不容易轻松取得。原因很简单，这个市场中绝大多数投资者，并不关心这些基本面的数据，因此相应的计算也就比较少。
在这一点上，巴菲特做的非常优秀。在伯克希尔﹒哈撒韦公司几十年来的年报中，放在最开篇的，永远就是公司的基本面数据（他主要使用净资产这一个指标）。
不过，感谢现代计算机技术的成熟，以上这些基本面的数据虽然不是随手可得，但是只要我们沉下心来，用Excel表稍加计算，这些数据都是很容易获得的。
只要有了这些基本面数据，在面对变幻莫测的股价、指数点位、基金净值时，价值投资者就能做到“知其然、又知其所以然”，不仅知道这些市场价格的变化，并且熟知背后基本面的变动。
价值投资者的绝招：利用市场
在看透了价格、搞清楚价值以后，投资者所要做的最后一件事，就是利用市场。
当市场以低廉的价格，甩卖很有价值的资产时，为什么不成人之美、顺手接下呢？当市场以高昂的价格、抢购盈利能力并没有那么强的资产时，为什么不顺水推舟、卖给它算了呢？
在股票市场一买一卖的交易之中，短视的人们看到的，是股价的变动。他们总是以为，只有短期在股价上低买高卖、3块钱买进来4块钱卖掉，才是赚钱。
但是，对于交易，聪明的价值投资者却有着完全不同的理解。交易的目的，绝对不是赚取短期利润、抓住一阵股价上涨、躲开一阵股价下跌。交易真正的目的，在于低价买入好资产、高价卖出不值这么多钱的资产。
在这基于价值的一买一卖之中，聪明的投资者利用市场的无知，一步步增加自己投资组合的价值，而对于股票价格的波动则视若浮云。
这种价值的增加，在短期看来并没有什么效果：资产的价格在短期和价值的增加似乎毫无关系。但是，在多年以后，当价值的增加累积到一定地步时（比如巴菲特以万倍为计算单位的增幅），价格随之而来的增长，则是必然发生的。
“忘记价格，搞清价值，利用市场。”学会这三句话的投资者，可谓领悟了价值投资的真谛。
（作者陈嘉禾为九圜青泉科技首席投资官）
二、每年多少投资收益率是合适的
你买股票、买基金期望每年赚多少就满意？我们经常会看到某某股票今年翻倍，某某基金今年赚了50%，哪个谁几年赚了十几倍，有的甚至更多。也许你也期待取得这样的收益率，但实际上呢，我们看到的并不是真相。
在各种渠道能让你看见的都是属于当年赚钱最多的的“短期明星”，他们的成绩真假且不论，只需把时间拉长来看，实际上他们并没有你从外表上看去那么亮丽。我们用两个方面的统计数据来说明这个问题。
从公募基金排名网查询数据：目前存量的公募基金数量是1.2万只（存量，一定要想到那些无数只已经消失的部分）。在这1.2万只基金中，以成立以来累计收益率排名，下面是前13名的基金，成立时间都在17年以上，超过年化复合收益率20%的仅1只，占比万分之一。超过年化复合收益率15%的基金仅12只，占比仅千分之一。
如果把查询时间设置为过去10年，超过年化复合收益率20%的基金只有3只，如下图。超过年化复合收益率15%的基金有91只。
如果把查询时间设置为过去3年，超过年化复合收益率20%的基金达到416只。
上面可以很清晰地看出：短期内（3年）取得年化20%以上收益的基金一大把。但放在较长的时间内（10年以上）取得20%以上的年化复合收益率是非常困难的。万分之一到万分之三的比例。
我们再看看国外一些著名投资大师的收益情况，如下图。这是全世界公认的投资大师，长期来看他们取得的年化收益率在20%左右。巴菲特的伯克希尔50多年下来复合收益率是20%左右。但早期的巴菲特收益率非常惊人，如下图年化收益率达到了29.5%。后期因管理资金规模太大，影响到收益率。
现在，你如何预期自己每年的投资收益？还是期望每年赚个50%，翻个几倍？放弃不切实际的虚妄吧，回到现实中来，认清自己、降低预期才是最明智的做法！
沪深300指数是能代表中国经济的，长期年化收益率大概10%，这是这个市场平均收益率。对于不具备投资能力的人来说，这是具有非常实际意义的收益率。
不错！10%的年化收益率是符合现实的合理预期值。
长期年化复合收益率达到15%，那是只有具备丰富投资经验的人才能做到，非常优秀的成绩。巴菲特在致股东的信中多次提到预期15%的收益率已经非常高了。
长期年化复合收益率达到20%，属于大师级别的成绩。
长期年化复合收益率达到25%，属于传说中的成绩。
从你开始买股买基金到现在，真实年化收益率是多少？
三、金鹰基金龙悦芳：“固收”再思考，保持一颗追求绝对收益的心，稳健、精细定乾坤
财联社10月17日讯（记者 沈述红）在金鹰基金的固收团队中，作为固定收益部总经理的龙悦芳，算得上是核心人物之一。
龙悦芳先后任职于平安证券资产管理部和金鹰基金。成为基金经理后，她从中短债做起，而后逐渐向中长债等产品上不断延伸。她坚信专业创造价值，精细打造收益。相比于追求相对业绩排名，龙悦芳更倾向于做好与负债端风险收益特征相匹配的绝对收益。
这要求她重视投资组合的回撤风险，并通过调整组合资产配置比重，以实现风险和收益的平衡。管理“固收+”策略产品时同样如此。她希望“固收+”以稳为主，能真正做到“+”，而非“-”。
如果用三个词形容自己的投资风格，龙悦芳认为是“审慎、果断、灵活”。性格中偏稳健和保守的一面，使得她在投资决策前尤为审慎。一旦有了决策，她就会果断执行，“但如果过程中有变化，就需要做灵活处理。”
对于接下来的债券市场，龙悦芳认为，国内经济进入复苏期，海外市场或仍然存在较大的不确定性，叠加疫情因素影响，复苏的过程可能会比较曲折。在复苏未稳，不利因素仍在的情况下，货币政策或不会贸然收紧。在这个过程中，套息票息的策略或依然可行。同时，长端债券利率的波动幅度加大，也意味着更多的波段交易机会。
四季度，龙悦芳更建议哑铃操作，用中短久期的票息资产打底仓，搭配高流动性的长端利率灵活操作。她提到，四季度，大量摊余债基到期续发，2-3年的利率债和商金债或成为市场相对偏强的品种。
而在权益市场剧烈波动下，她管理的“固收+”策略产品也提前降低了权益仓位，整体处于谨慎和观望状态，“目前权益资产已经跌出了性价比，但还有一些风险因素还未解除，接下来会寻找积极的信号择机增加权益仓位。
投资需要“精打细算”
龙悦芳，中国社会科学院金融学硕士，超5年公募基金投资管理经验。曾就职于平安证券资产管理部，在2014年任投资经理，后于2017年加入金鹰基金，现任固定收益投资部总经理、固定收益投资决策委员会委员、基金经理。
券商时期的宏观策略和行业研究，以及之后的交易经历，让龙悦芳具备了扎实的宏观策略研究功底，对市场理解较为深刻，也善于捕捉市场套利机会。
相比股票投资而言，债券投资更重视周期和趋势的判断。龙悦芳告诉记者，做好投资的基础是要有扎实的研究功底。
“但仅仅做研究，和市场是有距离的。我后来做交易，近距离地接触市场，感知买卖盘力量，市场风险偏好和流动性的变化，以及市场情绪和投资者行为等因素对投资的影响，之后再做投资会对市场更加敏锐。这些经历让我在成为基金经理的过程中，对市场的理解更加透彻。”龙悦芳谈到。
龙悦芳坚信专业创造价值，精细打造收益。她坦言，债券投资的收益要靠平时一点一滴的积累，日常管理的精细化是很有必要的，有时也需要那么一点精打细算。
于龙悦芳而言，债券投资最难的地方在于收益与回撤的平衡。投资人既希望获得更高的收益，又不希望承担更多的回撤。这无疑增加了投资的难度。根据负债端最大回撤要求确定组合的风险敞口，在此基础上通过波段交易努力增厚收益控制回撤。
关于波段交易，龙悦芳提到，“胜率和赔率的衡量很重要，尽量在胜率和赔率都不低的时候出击，如果赔率和胜率不够，就需要控制好仓位和节奏。提前计算损益比，设定好止损和盈利目标。稳定的盈利来源于小赚、小亏、偶尔大赚和绝不大亏。”
保持一颗追求绝对收益的心
成为基金经理后，龙悦芳从中短债做起，而后逐渐向中长债、固收+策略等产品上不断延伸。
她会通过分析经济周期，把握大类资产配置的方向和节奏；通过宏观数据和货币政策分析，把握利率曲线的形态变化，权衡资产风险收益比，争取构建与负债端匹配的最优组合。
在负债端，她会关注投资者风险收益特征，包括对收益率的需求和风险承受能力；在资产端，她会衡量各类资产的风险收益比，并精选相对性价占优的资产进行配置。
“做投资前，要明确投资的收益目标和能承受的最大回撤值，一旦预判有误，或回撤逼近最大回撤目标值，就要及时止损。”龙悦芳希望做高胜率和高赔率的投资，当胜率和赔率不足时，都需要控制好比例。
相比于追求相对业绩排名，龙悦芳更注重绝对收益。于她而言，守住客户的本金不受亏损尤为重要。
“对于债券投资这种以配置思路及票息收入为主的投资而言，一旦债券违约，无疑将给基金持有人带来重大损失，因此，在债券投资过程中，要敬畏市场，把风险防控放在首位，始终把维护基金持有人的利益作为首要任务。”龙悦芳说道。
在她看来，投资是一场修行，要敬畏市场，顺应趋势，守正笃实，才能行稳致远。
本文源自财联社记者 沈述红
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